步入“慢行增质”时代!宏观政策后续如何发力?-铜陵新闻网

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宏观政策如何跟进是今年经济的重要看点之一。工商银行首席经济学家石成指出,在2013年之前,传统的通胀和产出缺口可以更好地解释中国宏观政策变化的方向和程度。然而,随着中国经济进入“减速增质”时代,产出和通胀的波动性明显下降,中国宏观政策的反应机制也发生了相应的变化。不仅如此,货币政策和财政政策的方向也从之前的高度一致变成了分化。因此,石成分别调整了两个模型的预测模型,发现近年来财政政策往往与出口表现挂钩,而货币政策会对金融市场压力、外贸不确定性、海外政策利率、疫情演变等诸多因素做出反应。基于优化后的宏观政策应对机制,石成发现,在当前复杂的经济形势下,无论是财政政策还是货币政策都没有调整到预测的水平,仍有进一步发展的空间。

基于产出和通胀视角的中国宏观政策响应机制逐渐失效。

石成的分析表明,在2013年之前,传统泰勒规则下的产出和通胀缺口基本可以解释中国货币政策和财政政策的力度,即当经济下行压力加大、通胀压力较低时,中国一般会采取扩张性的货币政策和财政政策。但值得注意的是,近十年来,产出和通胀因素对政策的预测精度明显下降。从财政政策的角度来看,两个因素都无法解释2015-2016年的财政扩张和2018-2019年的突然收缩,说明两个因素的预测结果在整个期间都保持稳定。同样,模型也无法解释2015-2017年间货币政策大幅放松的原因。石成判断,总体来看,随着中国经济进入“减速提质”时代,产出和通胀的波动性在逐渐降低,影响中国宏观政策决策的因素也相应发生变化,政策目标不再是简单的锚定通胀和产出,而是更加多元化。不仅如此,货币政策和财政政策的变化方向也开始出现明显的分歧。2015年后,积极财政在拉动中国经济增长方面发挥了重要作用,而货币政策在保持相对克制的基调下不断丰富工具箱。即使在新冠肺炎疫情引发的百年未有之大变局下,中国的政策利率依然保持稳定,并采取了更有针对性的结构性政策支持实体经济发展。

优化后的宏观政策法则能够较好地解释近年来代理变量的变动。

根据石成的分析,由于财政政策的逆周期调节功能一般体现在刺激国内投资需求上,当外需旺盛时,财政扩张的必要性就会降低。例如,在2020年新冠肺炎疫情下,预算的广义财政赤字比率大大增加。但在实际执行过程中,由于出口增速高于预期,财政并没有发挥全部力量。相比之下,货币政策因其多重目标而更加复杂。与遵循固定的规则相比,近年来,中国的货币政策更倾向于做出相机抉择,即在不同阶段调整不同目标的优先顺序。石成的分析显示,2014年后,金融市场压力、海外政策调整、新冠肺炎疫情演变、外贸不确定性成为主导中国货币政策走向的关键因素,而传统的产出缺口和通胀缺口几乎失去解释力。具体表现为,第一,2019年猪肉价格暴涨导致CPI同比一度破5,但并未成为货币政策宽松的制约因素,主要原因是外贸的不确定性和当时中美贸易冲突导致的经济下行压力。第二,2020年疫情外生冲击下的产出缺口会远高于2015年,但货币政策会相对克制,利率和数量的宽松幅度会小于2015年。模型表明,在金融市场压力变大、外贸不确定性增加、海外政策利率下降、疫情特定的情况下,中国货币政策趋于宽松。其中,金融市场压力的权重最大,这表明金融市场波动日益成为央行货币政策的重要考量因素之一。此外,值得注意的是,优化后的财政政策和货币政策模型都包含了贸易的不确定性,这也表明在中国经济从“出口驱动”向“内需驱动”转变的过程中,我们仍然不能忽视外贸对中国经济的潜在影响,维护供应链产业链需要成为经济工作的重中之重。

从响应机制和潜在约束综合来看,未来宏观政策发力空间仍存。

石成指出,根据优化后的宏观政策应对机制,不难看出,在当前复杂的经济形势下,无论是财政政策还是货币政策,都没有调整到预测的水平,仍有进一步发展的空间。从财政政策来看,由于预计下半年出口增速将继续下滑,财政发力的必要性将继续上升。5月底以来,国务院33项稳定经济的措施不断释放出金融加码的信号,主要是通过减税降费和扩大投资来保护市场主体和实体经济。考虑到年初制定预算时没有预料到目前的经济状况。

形势的变化,财政收入不及预期以及潜在支出的扩大将造成一定的财政收支缺口,因而今年财政除了加快运用预算内资金外,还有较大可能通过发行特别国债补充资金来源。从货币政策来看,始料未及的疫情冲击以及出口增速的持续回落将同样提升利率下调的必要性。程实分析,近年来央行在制定货币政策时一般会考虑海外货币政策的调整。结合美联储官员近期发言以及劳动力市场近况来看,美联储将沿循短期加速紧缩路径,即大概率在未来两次会议上继50b大幅度的加息,这将对中国短期货币政策的进一步放松形成制约。但程实判断,若四季度加息到2%-2.5%后,即使高通胀仍未得到抑制,美联储也会因为潜在的衰退可能而暂缓加息。但在美联储加息节奏趋缓和配合财政稳增长发力的背景下,下半年仍有可能出现小幅的降息降准。此外程实认为,在今年经济温和复苏的态势下,相对宽松的低利率货币环境将会持续较长时间,货币政策或将保留适当余地以应对潜在风险。在2020年中利率V型反弹后,中国经济复苏态势不断向好,预测的政策立场本应更加趋紧,而央行在货币政策执行报告中强调了经济恢复中的结构性问题,持续为受供给冲击影响较大的中小微企业有效输血。

关键词:货币政策#财政政策#通胀

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